Thế nhưng, chỉ trong vài tháng của năm 2022, hai cú sốc liên quan đến trái phiếu của Tân Hoàng Minh và Vạn Thịnh Phát - SCB đã khiến thị trường gần như tê liệt, niềm tin nhà đầu tư sụp đổ và kênh huy động vốn quan trọng này rơi vào giai đoạn đóng băng kéo dài.

Đến nay, sau gần bốn năm tái cơ cấu, thị trường đã có dấu hiệu hồi phục. Tuy nhiên, sự phục hồi vẫn chưa thực sự bền vững khi dòng vốn chủ yếu quay trở lại các ngân hàng và doanh nghiệp có chất lượng tín dụng cao, trong khi nhóm doanh nghiệp ngoài ngân hàng vẫn gặp rất nhiều khó khăn.

Từ năm 2016 đến hết năm 2021, thị trường trái phiếu doanh nghiệp (TPDN) Việt Nam bước vào giai đoạn tăng trưởng mạnh nhất trong lịch sử. Lãi suất tiền gửi ở mức thấp, nhu cầu đầu tư tăng cao, trong khi nhiều doanh nghiệp, đặc biệt là doanh nghiệp bất động sản, cần lượng vốn rất lớn để phát triển dự án.

Hàng loạt doanh nghiệp phát hành trái phiếu với lãi suất từ 10 - 13%/năm, thậm chí cao hơn, hấp dẫn hơn đáng kể so với gửi tiết kiệm. Nhiều ngân hàng và công ty chứng khoán trở thành đơn vị phân phối, đưa trái phiếu đến hàng chục nghìn nhà đầu tư cá nhân.

Dữ liệu của Ủy ban Chứng khoán Nhà nước cho biết trong giai đoạn 2016 - 2020, thị trường TPDN là cấu phần có sự tăng trưởng mạnh nhất của thị trường tài chính, trở thành kênh huy động vốn ngày càng quan trọng cho các doanh nghiệp trong bối cảnh tăng trưởng tín dụng đạt thấp.

Hàng loạt doanh nghiệp phát hành trái phiếu với lãi suất từ 10 - 13%/năm. Ảnh: VGP

Tổng khối lượng TPDN phát hành khoảng 1.224 nghìn tỷ đồng, bình quân gần 239 nghìn tỷ đồng/năm; gấp khoảng 9 lần giai đoạn 2011 - 2015. Tốc độ tăng trưởng bình quân thị trường TPDN đạt khoảng 48%/năm, quy mô thị trường TPDN đến cuối năm 2020 đạt khoảng gần 16% GDP, gấp hơn bốn lần năm 2016.

Ủy ban Chứng khoán Nhà nước đánh giá sự phát triển của thị trường TPDN đã giúp mọi loại hình doanh nghiệp huy động vốn cho sản xuất kinh doanh; định hướng nhà đầu tư tập trung vào các khoản đầu tư trung, dài hạn thay vì gửi tiền tiết kiệm ngắn hạn.

Và đáng chú ý hơn cả chính là Ủy ban Chứng khoán Nhà nước nhận định thị trường trái phiếu bùng nổ: “Giúp giảm bớt rủi ro cho các ngân hàng thương mại trong việc huy động vốn ngắn hạn để cho vay trung, dài hạn và nâng cao tính công khai, minh bạch trong quá trình huy động vốn trái phiếu”.

Bên cạnh đó, trong các thời điểm dịch bệnh được kiểm soát, khối lượng phát hành TPDN cũng tăng nhanh cho thấy các doanh nghiệp đang đẩy mạnh phát hành trái phiếu để huy động vốn phục hồi sản xuất kinh doanh.

Ngày 4/4/2022, Ủy ban Chứng khoán Nhà nước đã ra quyết định hủy bỏ 9 đợt chào bán trái phiếu riêng lẻ tổng trị giá 10.030 tỷ đồng của 3 công ty con thuộc Tập đoàn Tân Hoàng Minh. Lý do hủy bỏ là do các doanh nghiệp này có hành vi che giấu, công bố thông tin sai sự thật trong hoạt động phát hành trái phiếu.

Sự kiện này lập tức làm rung chuyển thị trường. Nhà đầu tư bắt đầu lo ngại về chất lượng của nhiều lô trái phiếu đã phát hành trước đó.

Chỉ vài tháng sau, vụ án Vạn Thịnh Phát cùng những vấn đề liên quan đến Ngân hàng SCB tiếp tục tạo nên cú sốc lớn hơn rất nhiều. Hàng loạt doanh nghiệp bất động sản mất khả năng huy động vốn mới, trong khi lượng trái phiếu đáo hạn lên tới hàng trăm nghìn tỷ đồng.

Niềm tin của nhà đầu tư gần như sụp đổ. Nhiều người đồng loạt yêu cầu doanh nghiệp mua lại trái phiếu trước hạn, trong khi doanh nghiệp lại không còn dòng tiền để đáp ứng. Thị trường gần như rơi vào trạng thái "đóng băng", hoạt động phát hành mới suy giảm mạnh, nhiều doanh nghiệp buộc phải đàm phán gia hạn hoặc tái cơ cấu nghĩa vụ nợ.

Có thời điểm nhà đầu tư bắt đầu lo ngại về chất lượng của nhiều lô trái phiếu đã phát hành. Ảnh: VGP

Trong 9 tháng năm 2022, giá trị phát hành TPDN giảm hơn 43% so với cùng kỳ, phản ánh sự co hẹp đột ngột của thị trường.

Đây không chỉ là cuộc khủng hoảng thanh khoản mà còn là cuộc khủng hoảng niềm tin lớn nhất kể từ khi thị trường TPDN hình thành.

Trước nguy cơ đổ vỡ dây chuyền, Chính phủ và các cơ quan quản lý đã liên tục ban hành nhiều giải pháp nhằm tháo gỡ khó khăn.

Nổi bật là việc cho phép doanh nghiệp kéo dài thời gian đáo hạn trái phiếu, đàm phán với trái chủ để thanh toán bằng tài sản khác nếu được chấp thuận, đồng thời hoàn thiện khung pháp lý về phát hành riêng lẻ, nâng cao tiêu chuẩn nhà đầu tư chuyên nghiệp, tăng yêu cầu minh bạch thông tin và xếp hạng tín nhiệm.

Các chính sách này giúp giảm áp lực đáo hạn trong ngắn hạn, hạn chế nguy cơ vỡ nợ hàng loạt và từng bước khôi phục niềm tin của thị trường.

Theo Hiệp hội Thị trường trái phiếu Việt Nam (VBMA), tổng giá trị phát hành TPDN tại Việt Nam trong năm 2025 đạt khoảng 621.672 tỷ đồng (một số báo cáo tổng hợp đầy đủ ước tính quanh mức 644.000 - 649.000 tỷ đồng, tăng trưởng mạnh hơn 35% so với năm trước).

Tuy nhiên, nếu nhìn sâu vào cơ cấu thị trường, bức tranh vẫn còn nhiều gam màu trầm.

Phần lớn lượng trái phiếu phát hành hiện nay đến từ các ngân hàng thương mại và một số doanh nghiệp lớn có uy tín. Trong khi đó, nhiều doanh nghiệp bất động sản - nhóm từng chiếm tỷ trọng phát hành lớn nhất trước đây - vẫn rất khó tiếp cận thị trường do áp lực tài chính, hồ sơ tín dụng suy yếu và niềm tin của nhà đầu tư chưa được khôi phục hoàn toàn.

Phần lớn lượng trái phiếu phát hành hiện nay đến từ các ngân hàng thương mại và một số doanh nghiệp lớn có uy tín. Ảnh chụp màn hình website của Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội

Thanh khoản trên thị trường thứ cấp vẫn còn hạn chế, hoạt động giao dịch chưa thực sự sôi động. Nhà đầu tư cá nhân cũng trở nên thận trọng hơn rất nhiều sau những bài học đắt giá trong giai đoạn 2022 - 2023.

Quan trọng hơn, quy mô thị trường TPDN của Việt Nam vẫn còn khá nhỏ so với nhu cầu vốn trung và dài hạn của nền kinh tế cũng như so với nhiều quốc gia trong khu vực. Điều đó đồng nghĩa áp lực cung ứng vốn vẫn chủ yếu đặt lên vai hệ thống ngân hàng.

Bài học lớn nhất sau cuộc khủng hoảng không nằm ở quy mô phát hành mà ở chất lượng của thị trường.

Một thị trường trái phiếu phát triển bền vững không thể dựa trên lãi suất cao hay tăng trưởng nóng, mà phải dựa trên nền tảng minh bạch thông tin, xếp hạng tín nhiệm độc lập, cơ chế giám sát hiệu quả và sự hiểu biết đầy đủ của nhà đầu tư về rủi ro.

Sau cú sụp đổ của Tân Hoàng Minh và Vạn Thịnh Phát, thị trường TPDN Việt Nam đã bước qua giai đoạn khó khăn nhất. Tuy nhiên, con đường để khôi phục hoàn toàn niềm tin vẫn còn dài. Chỉ khi thị trường này thực sự trở thành kênh huy động vốn minh bạch, an toàn và hiệu quả, nền kinh tế mới có thể giảm sự phụ thuộc vào tín dụng ngân hàng và hình thành một cấu trúc thị trường vốn cân bằng, bền vững hơn trong dài hạn.

Bà Nguyễn Thị Kiều Hạnh - Trưởng nhóm Phân tích VIS Rating cho rằng, để thị trường TPDN thực sự trở thành kênh dẫn vốn trung và dài hạn hiệu quả, cần tiếp tục tập trung vào 3 ưu tiên, gồm xây dựng cơ chế định giá theo rủi ro, mở rộng cơ sở nhà đầu tư và nâng cao năng lực thực thi của các tổ chức trung gian.

Bài 3: Chứng khoán bùng nổ nhưng vẫn chưa “tròn vai” kênh dẫn vốn